通胀率升至4%后股市大多下跌,是神秘主义还是自有逻辑?

3也许是个神奇数字,但对金融市场来说,让人困扰的数字却是4。比如上周,当数据显示美国通胀率超过4%时,通胀敏感型资产遭到打击,美债收益率跳升,股市下跌,成长型股票跌幅最大

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James Mackintosh2021年5月20日08:00 CST 更新

3也许是个神奇数字,但对金融市场来说,让人困扰的数字却是4。比如上周,当数据显示美国通胀率超过4%时,通胀敏感型资产遭到打击,美债收益率跳升,股市下跌,成长型股票跌幅最大。

这听起来可能有点神秘主义的味道,让人想起技术图中的“杯柄”形态,还有通过观测星象预测市场走势的金融占星术。不过通胀率超过4%引发市场恐慌不仅有确切的历史证据,还有其自身的逻辑。

事情是这样的。当通胀率较低的时候,通胀率上升对股市来说是好事。从1%上升到2%意味着通缩风险减少,而通缩对股市构成严重威胁,因此股价应该上升。另外,当通胀率非常低时,意味着经济相当疲软,市场也往往对经济状况特别敏感;经济走强会推高通胀,对股市有利。所以,美联储现在也乐于忽略通胀率的上升,因为这正是决策者希望看到的。

但随着通胀进一步升高,股市却可能回撤,因为这时通缩风险已经被投资者抛诸脑后了,美联储也可能更积极地采取应对通胀的行动,从而抵消经济走强带来的持续利好。这里存在一个临界点,在这个临界点上,经济增长所带来的股市利好被美联储收紧货币政策的威胁所抵消,这个临界点似乎正是4%左右。此时,债券收益率上升对股市的影响从有利转为不利,市场的关注焦点也转向通胀所带来的危险,而不是催生通胀的良好的经济状况。

这一幕上周就曾上演,股市和债券收益率每天都反向而行。以两者过去100天内每日变化的相关性来衡量,股市和债券收益率的相关度降至逾15年来的最低水平。通胀上升对于股市转福为祸,对债券却并没有变祸为福,因为这意味着债券收益率上升。通胀担忧减轻现在意味着国债收益率下降,股市上涨。

关于4%通胀率的这套逻辑并非金科玉律,但有合理的历史数据支持。自从1957年标普500指数诞生以来,美国通胀率曾经九次超过4%,其中有八次股市在三个月后下跌。2005年是个例外,当时通胀率几乎是立即回落到4%以下,安抚了投资者。

就像所有和投资有关的事情一样,运气因素都是不能轻易排除的。不过,投资者对市场的看法在通胀率达到4%左右的时候发生转变,这背后的逻辑却是相当有说服力的,而且事实是,投资者现在对通胀忧心忡忡,短短几个月前他们还不是这样。

投资者需要思考三个问题:通胀是否会持续,美联储是否会行动,股市估值有多高。如果通胀上升被证明是暂时性的,是因为经济重启带来的需求以及与疫情有关的供应问题所导致的(正如我希望的那样),那么历史是仁慈的。1984年和2006年,当通胀率回落到4%以下时,股市收复了所有失地。

如果美联储认为无需干预,那么即使通胀继续上升,股市也可能在一段时间内安然无恙。1968年就是如此,当时通胀率超过4%,但在债券收益率下降的帮助下,股市继续繁荣了六个月。

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最后一个问题就是股市估值是不是特别高。上世纪60年代,当债券收益率终于开始上升,股市繁荣结束时,投资者付出了惨痛代价,标普指数在随后18个月里损失了超过三分之一的价值。1987年,股市的火爆上涨在通胀率超过4%后不久就以暴跌告终。2007年,泡沫出现在大宗商品、楼市和债市,而不是股市,但标普指数开始下跌几乎正好是通胀率超过4%的时候,之后就演变成了金融危机。

这一次,从几乎所有标准来看,股市估值都是极高的。更糟糕的是,美国股市由大型科技公司和其他对债券收益率非常敏感的成长股主导,如果收益率迅速上升,这些股票可能会进一步下跌。当通胀回升时,估值较低的价值股往往表现出色,尽管不一定是股价绝对数字的上升,但如果美联储抑制通胀的行动对经济造成冲击,此类股票则会首当其冲。目前投资者最好的希望是美联储坚持既定计划,而通胀自行回落。

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