买入美国国债的理由依然充分

对AI的担忧拖累股市之际，债券收益率颇具吸引力。

希望在周四惨烈的股市大跌中寻找一丝慰藉的投资者，可以把目光投向美国国债。

市场正在评估，民主党在联邦和州层面大获全胜、赢得权力后，是否会大幅遏制此前一直推动股市上涨的人工智能(AI)基础设施建设。在此之际，一些投资者或许正为几周前没有锁定当时的美国国债收益率而懊悔。

与纳斯达克综合指数周四大跌5.5%形成鲜明对照的是，美国国债出现了典型的避险上涨行情，收益率被推低至近两个月来的最低水平。9月下旬，2年期美国国债收益率接近5%，如今已跌破4.5%。10年期美国国债收益率曾达到5.3%，如今则回落了约0.5个百分点。

不过，真正的错误在于忽视美国国债仍能提供的分散投资机会。收益率或许已不再有5%，但也可能会降到比当前低得多的水平。要找到10年期国债收益率低于4%的时候，并不需要回溯太久：最近一次距今还不到九个月。

即便不再处于峰值，美国国债收益率仍相当接近一代人以来的最高水平。虽然政府债券仍面临一些风险，例如伊朗战事升级可能进一步推高能源价格，但有几个理由可以解释，为何美国国债看起来可以对冲AI基础设施建设潮逆转的风险。

理由之一在于美联储。利率将在更长时间内维持高位的预期，是推动较长期美国国债收益率上升的一大因素。截至周三，投资者认为，选举结果使12月加息变得很有可能。当时有一种观点认为，随着美国总统特朗普(Trump)和共和党人在政治上受到掣肘，加上美国民众仍对生活成本感到不满，美联储得以放开手脚，通过加息大力抗击通胀。

到了周四，随着科技股大跌，期货市场隐含的12月加息概率明显回落。芝商所(CME)的FedWatch显示，该概率从80%以上降至接近70%。这一概率仍然不低，交易员或许还不愿认定AI股票两天来的走势标志着一轮大幅回调或经济下行的开始。

但今年AI对利率形势的影响如此之大，一旦其发展轨迹生变，或许会让美联储调整计划。加紧推进的数据中心建设，在其他通胀推力之上又叠加了来自供给端的成本压力。为这些建设项目加紧举债融资，也使大量收益率较高的长期债券涌入市场，这给债券市场带来了压力。

债券近期的上涨也有助于巩固一种传统看法，即债券能够分散投资风险。每逢债券遭遇抛售，宣称60/40投资组合已走到尽头的论调似乎就会大量出现。但每当交易日出现股市大跌、债券上涨的行情，投资者对固定收益资产的信心似乎就会恢复。FactSet数据显示，标普500指数目前的一个月回报率约为-5%，而洲际交易所美银美国国债指数(ICE BofA U.S. Treasury index)回报率则接近3%。

眼下，作为分散投资的工具，美国国债看来也比公司债更为合适。以MOVE指数(MOVE index)衡量的债市波动率最近大幅上升，并一直维持在高位。这通常意味着，公司债与政府债券之间的收益率差扩大的风险有所增加。随着AI超大规模云服务提供商债券和数据中心债券在近期债券发行量中的占比上升，这些债券遭遇抛售时，也可能拖累公司债市场的整体表现。

根据ICE美银的数据，尽管按指数口径计算，高评级美国公司债的收益率比美国国债高出约1个百分点，但过去一个月前者的回报率实际上落后于美国国债。

当然，投资者无需提醒也知道，美国国债价格可能下跌，收益率可能再次上升。目前债市面临的一个担忧可能是，随着民主党寻求采取撤销医疗健康福利削减等措施，围绕生活负担能力的议程是否会给政府支出带来上行压力。支出增加可能带来更多美国国债发行，从而推高收益率。

然而，即便是在1月特朗普提议将五角大楼预算扩大至1.5万亿美元时，美国国债收益率也接近4.2%。此后，”期限溢价”确实上升了。所谓期限溢价，是指投资者为持有较长期债券而要求的额外回报，用于补偿债券供给增加等风险。不过，旧金山联储的数据显示，收益率上升更大的推动因素，其实是市场对美联储将把利率设在何种水平的预期发生了变化。

也有一些因素可能压低这些溢价。例如，如果分立政府带来的僵局阻止了任何新增支出，或是民主党人有足够的政治实力推动加税措施通过，财政前景甚至可能略有改善。

投资者此前将对美国国债收益率的判断锚定在多年来的超低水平，这是错误的。如果现在又把近期高点当作固定的参照，同样会犯错。