中国房地产市场滑坡此前为不良债权投资者创造了价值数十亿美元的机会，但这并没有带来回报。
中国房地产市场滑坡此前为不良债权投资者创造了价值数十亿美元的机会。但这并没有带来回报。
根据标普全球评级(S&P Global Ratings)的数据，中国房地产行业持续数年的放缓已给经济带来压力，引发了广泛抗议，并导致2021年至2022年间中国开发商对约810亿美元的国际债务违约。
这一违约潮当时吸引了许多不良债权基金。这些基金通常以远低于面值的价格购买陷入困境的公司的债券或贷款，并与这些公司协商以制定债务重组计划。据一位驻香港的交易人士称，这些基金两年前涌入该市场，包括购买了房地产开发商中国恒大集团(China Evergrande Group)、合景泰富集团(KWG Group)和中国奥园(China Aoyuan Group)的许多已违约债券。
但是，这套不良债权投资策略在中国行不通。
过去两年有数十家中国房地产公司发生债务违约，但只有少数公司已向投资者偿还了资金。上个月，中国恒大放弃了一项规模350亿美元的债务重组计划，该计划是恒大与部分投资者经过旷日持久的谈判后最终达成。中国奥园在违约18个多月后仍未达成一项协议。
据研究机构CreditSights，中国房地产公司出售的大多数美元债券的交易价格都不到面值的10%，有几种债券的交易价格甚至不到面值的5%。
“市场正显示出失去耐心的种种迹象，”法国巴黎资产管理(BNP Asset Management)新兴市场固定收益部门主管Jean-Charles Sambor说。“当这些债券的交易价格不到面值的10%时，就说明投资者预期现金回收率非常低，在某些情况下甚至将血本无归。”
根据信用评级公司穆迪投资者服务(Moody's Investors Service)提供的全球数据，持有违约债券的投资者通常能收回面值30%以上的款项。
苏黎世Vontobel Asset Management、香港SC Lowy和纽约Apollo Global Management等投资公司2021年底购买了中国恒大的债券。当时，中国恒大交易最活跃的债券之一价格约为面值的20%。现在，该债券交易价格仅为面值的2.5%左右。
Vontobel一名发言人表示，Vontobel已了结涉及中国恒大的头寸。SC Lowy的联合创始人兼首席执行官Michel Lowy称，该公司去年出售了所持大部分中国房地产债券。Apollo没有回应置评请求。
房地产行业的持续放缓令企业难以估计未来向投资者兑付所需的现金流。据数据提供商克而瑞(China Real Estate Information Corp.)的信息，9月份中国百强房地产开发商的销售额同比下降近30%。
据一位知情人士透露，总部位于上海的开发商世茂集团(Shimao Group)最近调整了债务重组计划条款，要求投资者接受因房地产市场疲软而调降的回收率。该公司上周公布9月份合同销售额同比下降四分之三。
“鉴于房地产销售的不确定性和现状，我不确定是否有人能搞清楚可持续的业务模式是什么样的，这也是需要这么长时间的原因，”联博(AllianceBernstein)的基金经理Diwakar Vijayvergia说。“这个过程将非常耗时。”
不良债权投资者还发现谈判因中国政府而变得复杂；中国政府正试图避免房地产市场滑坡进一步造成经济损失。中国经济今年一直举步维艰。出口下降、消费需求低迷，通胀消失。
专注于固定收益的对冲基金Astera Capital的基金经理Kenny Chung表示，那些在中国恒大违约后买入其债券的欧美不良债权投资者，原本希望看到一场“理性的、市场化”的重组。
Chung说，现在他们已经意识到，像恒大这般规模的公司，重组将受到中国政府监督，并将取决于中国政府对该公司的未来设计。
去年5月发生违约的大型开发商融创中国(Sunac China)的一项债务重组计划已获得法院批准，该公司希望在本月完成债务重组，投资者将其作为债务重组协议可能达成的一个例证。根据Tradeweb的数据，融创中国美元债的价格在过去几周内有所上涨，尽管交易价格仍只有面值的约15%。
Gramercy Funds Management创始人兼首席投资官Robert Koenigsberger说，投资不良债权在中国房地产行业可能仍然可行。他说，在2021年的违约潮过后，许多投资者过早地进入了这一行业，支付了过高的价格。
Koenigsberger说：“他们犯了投资不良债权的第一个典型错误： 他们买入不良债权是因为它比过去便宜，而不是相对于其价值来说便宜。你必须在时机和入市价格都最好的时候出手。”Koenigsberger的基金管理着近60亿美元资产。