加息和衰退阴影之下，欧洲安全资产不够用

投资者遇到了一个难题：随着欧洲央行加息及欧元区经济越来越接近衰退，可能没有足够的避险资产能为他们所用。

加息和衰退阴影之下，欧洲安全资产不够用

投资者遇到了一个难题：随着欧洲央行加息及欧元区经济越来越接近衰退，可能没有足够的避险资产能为他们所用。

过去一周，市场已经开始反映出欧洲央行9月早些时候宣布的加息0.75个百分点的影响。追踪银行间无抵押隔夜拆借利率的欧元短期利率EURSTR上周五收于0.66%，而加息前为负0.083%。

然而，货币市场的其他部分还没有完全跟进：使用德国抵押品的隔夜拆借利率仍接近于零。对欧元来说，这反映了一个一年来一直在恶化的根深蒂固的问题：在美国，统一的美国国债市场是投资者的避风港，也是货币体系的基石，而欧元区的情况则不同，19个成员国都在发行各自的主权债。德国和其他北欧国家的债券确实发挥了避险作用，但这些国家历史上对财政纪律的信守意味着，这些债券远远满足不了需求。

这种情况不仅容易扰乱交易，加剧市场恐慌，还意味着相对于经济原本较为稳健的国家，欧洲央行的政策收紧对实力较弱的国家影响可能更大。

分析人士通常将主权债务的收益率与银行出售的利率掉期合约的收益率进行比较，以此衡量主权债务的稀缺程度。由于市场定价没有反映德国债券的违约风险，而掉期合约的风险也非常低（与债券不同，互换合约没有本金支付方面的违约风险），对于欧洲央行未来将把利率设置在何种水平，这两项工具应当能够加以预测，特别是在期限较短的情况下。

ICE美国银行的指数显示，自利率制定者在2021年秋季转向紧缩立场以来，这两者之间的收益率差一直在扩大，并在本月早些时候达到创纪录高点。以掉期来衡量，德国国债的交易利率平均比预期利率几乎低了整整一个百分点。尽管存在风向突变的担忧，但看起来对这些债券的需求仍将保持在历史高位。相比之下，美联储的紧缩政策已导致对美国国债的需求下降。

同样的稀缺性溢价在回购市场上也很明显，回购市场是金融基础设施的一个关键部分，在这个市场中，银行和资产管理公司将债券作为短期借款的抵押品。德国政府债券回购利率相对于欧洲央行利率以及其他国家回购利率的价差已经大幅扩大，尤其是在以特定证券（“特殊”证券）为抵押品的交易中。

官员们正在做出反应：上周，他们暂时取消了存放于欧洲央行的政府存款的零利率，之前在零利率的驱使下，欧洲各国的国库官员将资金用于购买债券或回购。欧洲央行首席经济学家Philip Lane周三表示，早期迹象显示，这些资产的压力已因该措施而有所缓和。

然而，这种最初的影响已经消退，投资者再次大幅压低了德国短期国债的要价收益率。总而言之，货币市场正落后于欧洲央行的紧缩周期，而且程度较7月份更甚。

这再次凸显出欧元区为什么需要一个统一的债务市场，或者至少需要由欧洲央行实现更明确的共同化。官员们承诺在出现极端困境时会采取行动，尽管颇为武断，但这些承诺似乎确实产生了积极的效果：法国债券也出现了巨大的需求。就连意大利债券在回购市场上也表现不错，不过其在现货市场上的价差与高风险公司债券的价差同步扩大。

抛开混乱的欧元区政治不谈，这些干扰正在加剧的事实发出了一个令人担忧的信息：欧洲市场正变得惊慌失措。