企业盈利增长在很大程度上是因为，巨额AI投资的成本计入财务报表的滞后性。
股市正为企业盈利的大幅增长垂涎三尺，但其中暗藏隐患。这种增长在很大程度上是因为，巨额人工智能(AI)投资的成本计入财务报表的滞后性。
分析师预计，本季度标普500指数成分股公司的盈利增幅将连续第二个季度超过20%，一定程度上得益于半导体制造商和其他AI基础设施公司利润的飙升。这为表现强劲的股市提供了关键支撑，有助于将估值倍数控制在合理区间。
Meta Platforms、微软(Microsoft)、谷歌(Google)母公司Alphabet以及其他超大规模云服务提供商的资本支出激增，让这些设备供应商获益良多。为了驱动AI技术，这些科技公司正大举建设数据中心。
这种组合对整体企业盈利产生了奇效。以英伟达为例，在出售芯片后，该公司会迅速确认收入和利润。但其最终客户会将这些采购视为资本资产，意味着前期成本会被递延，仅在损益表中逐步确认折旧费用。
因此，尽管这些支出会立即拖累客户的自由现金流，但他们可以在损益表中将采购成本分摊至多个年度。此外，如果设备被安装在仍在建设的新设施内，且未立即投入使用，那么公司可能要等到购买设备很久之后才开始确认折旧费用。
摩根士丹利会计分析师托德·卡斯塔尼奥(Todd Castagno)将当前时期称为”一个人人都光鲜亮丽的黄金窗口”。纵观整个AI生态系统，无论是硬件供应商还是大手笔投入的买家，其收入和利润率看起来都十分强劲。
这种会计处理方式本身并无任何出奇之处。资产先入账，而后逐步减记，这本就是常规操作。真正引人注目的，是这场资本支出狂潮的庞大规模。
一波折旧费用的巨浪正席卷而来，其对超大规模云服务提供商损益表的冲击究竟有多大，目前仍是未知数。市场对这些巨头未来资本支出的预期持续大幅攀升，但分析师对未来折旧费用的估算却存在巨大分歧。
以分析师对Meta的预期及其标准差为例，标准差衡量的是预期偏离平均值的程度。根据Visible Alpha编制的数据，分析师对该公司2028年收入预期的标准差仅为平均预期的4%；相比之下，对其2028年折旧与摊销预期的标准差却飙升至平均预期的24%。
折旧与摊销预期的巨大差异暴露出一个重大的盲区，这使得企业未来的利润率容易受到冲击。
诸多因素导致折旧成本难以进行建模预测。大多数超大规模云服务提供商直到最近才从轻资产模式转向资本密集型模式，因此历史数据的参考价值有限。此外，财务透明度也相当有限，因为这些公司并未披露损益表上各项费用中具体分摊了多少折旧费。
企业拥有很大的自由裁量权，可以缩短或延长固定资产的使用寿命，从而影响每年的折旧额。此外，大量数据中心建设采用表外融资，这进一步加剧了复杂程度。许多分析师甚至不愿尝试单独列出AI设备的具体折旧情况，而是将其笼统归入一个整体的折旧与摊销估算中。
根据标普全球市场财智编制的数据，标普500指数成分股公司公布的2025年资本支出约为1.3万亿美元。仅仅是Alphabet、亚马逊(Amazon.com)、Meta、微软和甲骨文公司(Oracle)这五家大型超大规模云服务提供商，资本支出总额就高达4,120亿美元。
根据Visible Alpha的数据，这五家公司2026年的资本支出预期总计约为7,600亿美元，而同期的折旧与摊销费用预期仅为2,110亿美元左右。此外，正如Zion Research Group创始人大卫·锡安(David Zion)所言，”分析师对每一家公司的折旧预期都千差万别。”他警告称，”市场对折旧与摊销的平均预期可能被系统性地低估了。”
这种滞后效应意味着，这些支出会先体现在自由现金流中，很久之后才会反映到盈利上。预计到2026年，这五家超大规模云服务提供商的合计自由现金流将暴跌91%，降至约160亿美元；而净利润则预计将增长25%，达到5,060亿美元。今年，亚马逊和甲骨文公司的自由现金流预计将为负值，Meta的自由现金流也仅能勉强维持正值。
目前的预测表明，到2029年，这五家超大规模云服务提供商的盈利将保持约20%的年复合增长率；自由现金流将在2028年大幅反弹至1,850亿美元，随后在2029年飙升至3,870亿美元。眼下的市场平均预期是，资本支出的增速将在明年之后逐渐放缓，而收入将继续激增，从而带动自由现金流实现V型反弹。但究竟局势会如何演变，其实无人知晓。
无论是试图理清这些财务数据的投资者，还是被动指数投资者，目前的赌注都极其高昂。基于未来12个月的盈利预期，标普500指数的远期市盈率已达到约22倍。这意味着，甚至在折旧费用真正激增之前，其估值已经高于历史平均水平。
如今企业展现出的盈利，很大程度上建立在那些未来数年都不会体现在超大规模云服务提供商损益表上的巨额支出之上。普通投资者的切身利益在很大程度上取决于，这些AI巨头有朝一日能否创造出足够的收入来证明这些成本的合理性。
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